英伟达的AI神话，倒在满分财报里

这是资本市场对AI算力赛道的集体冷静，也是对英伟达未来增长深层焦虑。

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作者丨刘娟

连续14个季度业绩超预期的英伟达，折在了AI商业化前夕？

北京时间2月26日，全球芯片巨头英伟达发布了2026财年第四季度及全年财报。财务数据堪称完美，但其股价却应声大跌超5%，市值一夜蒸发近2600亿美元（约合人民币1.7万亿元）。

尽管27日，英伟达向OpenAI投资300亿美元的消息披露，同时双方还敲定了下一代推理计算能力的合作，但这依然没能让英伟达的股价止跌回升。截至27日收盘，英伟达跌4.16%，市值再度蒸发1871亿美元（约合人民币1.28万亿元）。

两天时间，英伟达市值蒸发4471亿美元。资本市场对AI算力赛道的集体冷静骤不及防，对英伟达未来增长的深层焦虑呼之欲出。

英伟达的AI神话，倒在满分财报里图2

业绩连续超预期，AI算力成绝对支柱

自2023财年第三季度以来，英伟达已经连续14个季度营收超过市场预测。

最新财报显示，英伟达第四季度营收681.27亿美元，同比增长73%，高于分析师此前预测的662.1亿美元。净利润429.6亿美元，同比增长94%，近乎翻番。

毛利率维持75%的超高水平，较上年同期提升2个百分点，盈利能力依旧强劲。分析师对其下一季度营收的预期攀升至780亿美元，且该数据尚未计入中国数据中心业务收入。

主营业务的营收变化，标志着英伟达已完成从游戏显卡厂商到AI算力基础设施提供商的彻底转型。

第四季度，英伟达数据中心部门收入达623亿美元的创纪录水平，同比增长75%，在总营收中的占比高达91%，成为绝对增长引擎。

相比之下，游戏和AIPC部门收入37亿美元，占比约5%；专业可视化部门收入13亿美元，占比1.9%；汽车与机器人部门收入6.04亿美元，占比约0.9%，后三类业务已处于边缘位置。

数据中心业务的爆发，核心源于全球大模型训练、AI推理的旺盛需求，以及新一代Blackwell芯片的订单爆发。英伟达首席财务官Colette Kress在财报电话会上表示，AI发展已迎来拐点，算力需求呈爆发式增长，Blackwell芯片自发布后订单需求远超产能，全球主要云厂商、大模型公司的大额订单，足以支撑公司下一季度的增长目标。

Trend Force集邦咨询的研究也为其提供了基本面支撑。2026年全球八大云巨头的资本支出将突破7100亿美元，其中大部分将投入AI算力基础设施建设，这为英伟达数据中心业务的未来营收定下了基础。

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业绩与股价背离，半导体板块集体受挫

与完美的财报形成鲜明对比的是英伟达的股价表现。

财报发布当日，其股价盘中一度涨超2%，但随着财报披露和电话会结束，股价持续走低，最终跌超5%，创下2025年4月以来的最大单日跌幅。

这一走势不仅打破了英伟达长期的“财报必涨”魔咒，还形成了新的反常规律——自2024年8月起，无论财报业绩是否超预期，其股价在财报发布次日均会“走低一下”。

英伟达的股价异动还拖累了整个半导体板块，财报发布当日，博通股价跌超3%，AMD跌3.41%，台积电跌2.8%，资本市场对AI算力板块的担忧显露无遗。

即便后续有新消息释放，也未能止住英伟达的跌势。2月27日，OpenAI宣布完成1100亿美元最新融资，其中英伟达出资300亿美元，同时双方还敲定了下一代推理计算能力的合作，但其股价依旧走低，当日收盘报177.19美元/股，跌幅4.16%。

市场分析人士认为，此次股价与业绩的背离，直接原因是利好出尽后的获利盘集中兑现，深层则是市场对英伟达未来增长的担忧。

Jones Trading首席市场策略师奥罗克直言，投资者的关注点已从“现在有多好”转向“未来还能好多久”，过度透支的预期让这份满分财报失去了说服力。

Janus Henderson投资组合经理Richard Clode也指出，过去三年英伟达的持续超预期，让“超预期”从惊喜变成了市场基准，一旦业绩只是符合预期而非大幅超越，高位资金就会选择落袋为安。

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四重隐忧浮现，英伟达增长天花板显现

资本市场的迟疑，并非毫无依据，透过亮眼的财报数据，英伟达的多重发展隐忧已逐渐浮现，这些问题不仅关乎公司自身，也折射出整个AI算力产业的潜在风险。

最突出的问题是业务结构极度单一。91%的营收依赖数据中心业务，意味着该业务的需求波动将直接决定英伟达的整体营收表现，缺乏第二增长曲线的支撑，让公司的发展开始弥漫不确定性的影子。

其次是客户高度集中，且需求可持续性存疑。Colette Kress在财报电话会上承认，2026年全球头部五大云计算服务商贡献了英伟达数据中心业务超50%的营收，公司业绩与少数巨头的资本开支计划深度绑定。

而TrendForce的报告显示，2026年四大云厂商的资本支出增速将从2025年的73%放缓至62%，2027年还存在见顶风险。

更关键的是，这些核心客户正加速自研芯片，试图摆脱对英伟达的依赖。谷歌第七代Ironwood TPU算力已超越英伟达B200芯片，且成本更低。Meta计划2027年在数据中心部署数十亿美元TPU，2026年已通过谷歌云租用算力。AMD的GPU产品也拿下了Oracle、Meta的订单，还与OpenAI签署了6GW算力协议。云厂商的自研替代，正逐步侵蚀英伟达的市场份额。

第三是地缘政治风险加剧，海外营收稳定性受影响。2025年12月美国虽允许英伟达H200芯片对华出口，但附加了严格限制条件，截至2026年2月，该芯片对华获批销售数量为零，英伟达未收到任何中国客户的有效订单。

中国作为全球重要的AI芯片市场，市场需求旺盛，这对英伟达长期业务布局造成持续冲击。而近期美国政府官员关于“DeepSeek使用英伟达芯片训练模型违反美国出口管制规定”的言论，更是让英伟达的海外市场拓展蒙上了政策不确定性的阴影。

知名“大空头”、《大空头》原型迈克尔·伯里指出，英伟达财报中的“采购义务”从一年前的161亿美元飙升至952亿美元，原因是台积电要求其支付更多现金用于定制芯片生产。这意味着英伟达被迫在需求尚未完全明朗的情况下，签下了不可取消的采购订单，若未来下游需求出现动摇，这一高额数字将直接威胁公司的业绩健康。

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AI产业回归理性，自主可控成国内核心方向

英伟达的股价波动，也是整个AI算力赛道的一个重要信号。生成式AI爆发后，资本市场对AI算力的狂热正在降温，行业认知开始回归理性。

过去两年，资本市场对AI的投资多停留在“故事和预期”层面，只要与AI沾边，企业就能获得高估值。

而如今，随着AI创业企业估值走高和逐步完成上市，投资者的关注焦点已转向“商业化落地和增长可持续性”，不再盲目追捧相关概念。

Richard Clode表示，市场的辩论核心已从短期业绩转移到人工智能资本支出的可持续性，英伟达的规模、货币化能力以及潜在的现金流恶化，都成为投资者担忧的点。

从产业层面来看，AI算力领域的竞争格局和发展逻辑正发生深刻变化。过去英伟达凭借CUDA生态壁垒，在AI芯片领域形成垄断，而如今随着谷歌TPU的崛起，以及云厂商自研芯片的推进，这一垄断格局正被打破。

同时，全球AI应用正从训练向推理加速迁移，云厂商的采购策略也从“单一GPU”转向“GPU与ASIC双轨并行”，兼顾成本效益与场景适配性。这意味着未来的AI算力需求将更趋多元化，单纯依靠高端芯片的增长模式已难以为继，英伟达需要在生态、产品、成本等方面持续发力，才能维持领先地位。

而英伟达的地缘政治风险和市场垄断，也让国内AI产业进一步明确了自主可控的重要性。经过多轮技术限制后，国内相关行业逐渐形成共识，关键算力产品不能过度依赖外部供应。这一共识也让国内企业更倾向于支持国产方案，推动了国内AI算力产业链的自主化发展。

目前，国内头部云厂商均在加大自研芯片布局。腾讯在外购GPU的同时，与本土厂商合作推进ASIC自主方案。阿里巴巴旗下平头哥、阿里云正积极自研ASIC AI芯片。百度旗下昆仑芯也在今年1月份提请IPO。这些举措不仅有助于降低国内产业对英伟达的依赖，也让国产AI算力芯片的研发和商业化进程不断加快。

除了大厂之外，国内GPU创业企业也在加快追赶。2月27日，国内算力芯片厂商寒武纪、摩尔线程和沐曦股份相继发布了2025年度业绩快报。

总体来看，上述三家企业营收都呈现出明显的增长趋势。最新完成IPO的摩尔线程和沐曦股份虽目前仍处于亏损状态，但其亏损缺口在收窄。报告显示，沐曦股份亏损收窄21.28%，摩尔线程亏损收窄36.70%。

从全球来看，AI产业依然是未来科技发展的核心方向，算力需求的长期增长趋势并未改变，但行业的竞争逻辑已发生根本变化。靠讲故事、炒预期的阶段或许已过去，未来的竞争将聚焦于技术创新、成本控制、生态构建和商业化落地。

对英伟达而言，如何打破业务单一的困局、应对竞品的替代挑战、化解地缘政治风险，将决定其未来的发展命运。而对整个AI产业来说，英伟达的这次股价异动是一次重要提醒：AI的故事已经讲完，真正的现实考验才刚刚开始，只有能实现技术突破、落地商业化的企业，才能在未来的竞争中站得更加稳固。

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