气球吹太大了，就会容易爆。
两个月前，SpaceX还对外释放超过2万亿美元的目标估值，转眼之间，内部生变。
最新消息，知情人士透露，SpaceX在与顾问和投资者磋商后，将目标估值下调，从此前外界讨论的“超过2万亿美元”，调整到“至少1.8万亿美元”。
当然，即便是1.8万亿美元，放在全球资本市场里依然是一个极其夸张的数字。
这几年，SpaceX在资本市场可谓是一路“顺风顺水”。
2020年夏天，SpaceX完成一轮融资后，估值还只有460亿美元。到2021年10月，随着载人龙飞船任务成熟、星链项目开始大批量发射，公司估值突破1000亿美元。
此后，SpaceX的价格不断被二级市场抬高。
2023年底，员工和内部人士股权出售把估值推近1800亿美元；2024年，围绕既有股份出售的讨论，又把估值口径推到约2000亿美元附近；再到2025年底，SpaceX一轮内部股权出售已经把估值抬到约8000亿美元。
时间来到2026年初，随着SpaceX收购xAI，故事开始变得更加庞大，火箭、卫星互联网、AI模型、社交平台和未来算力基础设施等被马斯克统统揉到了一起。按照当时交易口径，SpaceX被估到1万亿美元，xAI被估到2500亿美元。
所以，这次从逾2万亿调到1.8万亿，是SpaceX近年少见的估值目标回调。
至于原因，目前市场上普遍认为的触发因素有两个：
第一，是SpaceX的内部压力。
从2002年创立至今，公司累计融资超过100亿美元，星舰基地、星链生产线、得克萨斯和佛罗里达的发射场扩建，每一头都是吞金兽。
招股文件显示，2025年，SpaceX 营收约187亿美元，但净亏损约49亿美元；2026年一季度，公司营收约46.9亿美元，经营亏损约19.4亿美元。其中，AI部门单季收入约8.18亿美元，却带来约24.7亿美元亏损。
SpaceX招股书 图源：东方财富
当然，此次下调目标估值，有一部分声音猜测，可能是公司正在为新一轮融资做预期管理，先压低一点锚定值，回头正式定价时再给出一个稳中有升的折扣，好让新进来的基石投资者有账可算。
第二，二级市场对SpaceX的风险偏好正在回归理性。
上半年，星舰完成了不少目标，包括模拟卫星部署和上面级受控溅落，但仍有几个关键节点没能按期解锁。
目前，SpaceX自己的里程碑表上，要在2028年让星舰执行月球货运任务、为NASA的阿尔忒弥斯计划做铺垫，短期节奏仍存在巨大不确定性，进度延后并不是不可能。
作为SpaceX几乎所有未来故事的基础，星舰进度的延后的消息，传导到二级市场，就会导致估值模型打折。
华尔街方面，对此次估值下调意见则比较分裂。
一部分分析师认为，这只是技术性修整，把2万亿的目标值拉回到一个更现实的区间，并不改变SpaceX在商业发射和低轨通信上的绝对统治地位。
比如，Research Affiliates创始人Rob Arnott就认为，SpaceX如果以极低流通比例上市，就会形成被动资金的强制买入需求。按照他的逻辑，小流通盘叠加指数基金买盘，可能让SpaceX股价在上市后一段时间继续被推高。
另一部分则是明确看空派。
其中，New Constructs的态度最直接，认为投资者应回避这次IPO，原因包括公司内控、投票权、募集资金用途、非GAAP披露以及关联交易等问题。它还强调，在1.75万亿美元估值下，SpaceX需要兑现极其激进的收入和利润预期，才可能支撑当前价格。
那么问题来了，估值生变，到底是SpaceX自己的问题，还是太空叙事整体在退潮？
5月28日晚，蓝色起源的新一代重型火箭New Glenn在佛州卡纳维拉尔角进行热火测试时发生爆炸，现场出现巨大火球。
蓝色起源是亚马逊创始人杰弗里·贝索斯的航空公司，创立于2000年9月8日，公司主要有两个火箭项目：亚轨道的新谢泼德和轨道级的新格伦。
图源：X
蓝色起源官方以“异常”来形容此次事故，并表示正在调查原因。马斯克也出现在了相关帖子的评论区“火箭（研制）很难。”
图源：X
此前4月，其任务也出现了一次失败，因上面级问题未能把卫星送入预定轨道。
蓝色起源并不是没有资本、没有人才、没有订单。相反，背后站着前世界首富贝索斯，也拥有大订单。可即便如此，仍然在商业化初期接连暴露问题。
那么，是不是可以说，SpaceX估值收敛并不能简单归咎于SpaceX自身。某种程度上，这是整个太空叙事从概念扩张走向工程兑现后，资本市场自然出现的再定价。
过去几年，太空经济被包装成一个极具想象力的新赛道，可回收火箭降低发射成本，卫星互联网打开全球连接市场，月球基地、太空数据中心、轨道制造又不断抬高远期估值。
但事实是，火箭不是软件，不能靠快速迭代掩盖每一次失败的成本。一次试车爆炸，可能意味着发射节奏后移、客户任务推迟、保险和维修成本增加，甚至影响外界对交付能力的判断。
沿着这个逻辑，不得不谈到另一个话题：既然SpaceX需要源源不断的资金，特斯拉又急需找到新的增长故事来撑住摇摇晃晃的市盈率，那为什么不让这两家公司合并呢？
显然，马斯克也是这么想的。
最近，SpaceX与特斯拉的合并传闻再度升温。澎湃新闻称，世界首富埃隆·马斯克已就太空探索技术公司（SpaceX）和特斯拉合并的可能性与同事进行过探讨。
图源：CNBC
也就是说，合并已经被马斯克放置在讨论范畴内了。
据了解，长期以来，特斯拉的许多员工一直期待着潜在的合并，公司内部还曾公开讨论过此事。
更何况，两家公司一直都有定期合作，还有马斯克这位共同的“父亲”。
当然，这也不是开个会便能随意拍板的事。如果SpaceX与特斯拉真要合并，首先要面对的是估值和股东权益问题就不小。
特斯拉本身在全球资本市场就被高度关注，目前市值约1.56万亿美元，而SpaceX目标估值1.8万亿到2万亿，如果合并，特斯拉就需要以增发股票的方式支付对价，相当于让一条鲸鱼吞下一头大象。
即便采取换股加现金的方式，也会严重稀释现有特斯拉股东的权益，届时机构投资者会不会投赞成票，不好说。
除此之外，对于特斯拉股东来说，自己购买的是一家电动车、AI和机器人公司，是否愿意承接火箭、星链、AI基础设施和火星计划带来的更高资本开支，再打个问号。
其次是治理风险。马斯克同时管理着特斯拉、SpaceX、xAI、X平台和脑机接口公司Neuralink，已经让不少投资者感到不安。一旦合并，新巨型实体的CEO、董事长、最大股东仍然是同一个人，权力集中度将史无前例。
而众所周知，因为马斯克的一些争议言论，导致旗下公司股价暴跌，这种事早就发生过。
回到开头，这次估值回调，宋辉的判断是它并不指向SpaceX的基本盘出了问题，一方面是市场对整个太空经济的定价逻辑正从科幻叙事向工程现实正在收敛，另一方面是马斯克主动将棋盘里的一颗棋子暂时往后退了半步。
过去两年，科技投资圈目睹了太多靠故事撑起百亿估值、最终在财务数据面前被打回原形的案例。
一家公司如果永远不给外界一个理性锚点，迟早要经历更惨烈的断崖式修正。SpaceX用两个月时间，通过内部定价渠道主动把泡沫挤出一点点，反而是一种健康的信号。
