芯片的新瓶颈出现了

市场近来高度担忧记忆体景气循环是否已经步入高点，但华尔街投行摩根士丹利（Morgan Stanley，通称大摩）、Wolfe Research 一致认为，记忆体类股最近这波修正只是「健康的重置」，在AI 代理人（Agentic AI）与长期供货协议（LTA）的加持下，DRAM 循环的荣景有望大幅延长。

MarketWatch、The Motley Fool 11日报导，大摩分析师Shawn Kim发表研究报告指出，类股近来回档反映了投资人对「记忆体循环荣景还能持续多久」的集体焦虑。不过，这波修正并非意味着景气循环的终结，反而是拉长牛市的必要重整。

Kim表示，根据历史前例，目前的DRAM景气循环本应在今年年底「接近循环顶峰」（near peak cycle）。然而，「AI代理人」（Agentic AI）崛起掀起了基础建设浪潮，DRAM已成为AI扩张的关键瓶颈。

Kim直指，「这波循环仍在加速中，获利预测的修正依旧强劲，且比大多数人想像更具永续性。」因此，景气循环的真正顶峰，距离现在还有好几个季度之遥。

大摩指出，过去记忆体景气循环之所以会迅速见顶，本质上都是由「供给端」而非「需求端」所驱动，也就是厂商在看到市况大好时盲目扩产，最终导致产品产能过剩。

然而，当前的记忆体景气循环已出现结构性转变。 Wolfe Research分析师Chris Caso预测，到2027年为止，记忆体位元出货量（bit shipments）的成长恐将受限，核心原因在于芯片制程不可或缺的「无尘室空间（cleanroom space）陷入短缺」。

另一方面，大摩、Wolfe Research都认为，主要供应商与大客户之间签署了长期合约，这意味着未来的任何产能扩张，都将建立在「客户的真实需求预测」之上。自2月以来记忆体价格几乎翻倍、交期大幅拉长，正是因为长期合约早已锁定了大部分的供应。

Wolfe Research的Caso认为，只要美光（Micron）等大厂继续在产能扩张上维持纪律，高昂的定价环境将维持得比想像中更久，甚至有望一路延续至2028年。

Caso并预测，2026年底DRAM价格有望较2025年底暴涨200%，NAND型快闪记忆体价格更将狂飙216%。到了2027年，预估DRAM与NAND的价格还会再成长17%。

Caso预估，在这波强劲牛市下，美光明年的营收有望上探2,265亿美元，每股盈余则将达到135美元。他据此将美光的目标价调升至1,250美元，意味着未来12个月仍有26%的上涨空间。

Dow Jones Market Data资料显示，目前美光的前瞻本益比（Forward P/E）仅有9.4倍，在标准普尔500指数中，仍处于最便宜的位阶。