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作者｜梁昌均
继长鑫科技之后，国内另一大存储巨头上市也迎来新进展。
长江存储控股股份有限公司（下称长江存储）近日提交科创板招股书并获得受理，计划募资330亿元，是科创板成立以来拟募资金额最高的项目。
此前长鑫科技计划募资295亿元，实际募资高达579亿元，长江存储也存在超募可能。
长鑫科技此前上市后市值一度突破4万亿元，最新市值为3.75万亿元，仍为A股市值最高。
长江存储此次计划发行19.8亿股-24.3亿股（约为发行后总股本的10%-12%），初始发行市值将达到2750亿元-3300亿元。
市场在期待，这家公司是否能复制长鑫的市值奇迹。
作为DRAM（内存）和NAND（闪存）芯片的两大国产存储巨头，长鑫科技和长江存储都受益于AI驱动的高景气周期，业绩迎来快速爆发。
单季暴赚334亿元，闪存做到全球第三
长江存储和早前上市的长鑫科技被称为国产存储芯片双雄，但两者的产品类型、技术路线、应用场景等截然不同。
长江存储主要做NAND Flash，长鑫则主攻DRAM。
简单类比，在手机16GB+512GB的组合中，16GB即为DRAM，决定设备能跑多快，512GB即为NAND Flash，负责设备能装多少。
招股书显示，2023年-2025年，长江存储实现营收分别为187亿元、452亿元、632亿元，复合增长率超过80%。
同期，长鑫科技营收从91亿元增长到618亿元，复合增速超过160%。
不过，长江存储比长鑫科技更早一年扭亏为盈，且盈利能力更强。
长江存储在2024年首次盈利，归母净利润从上年-192亿元转为盈利近68亿元，去年进一步增长到142亿元。
长鑫科技去年才首次盈利，当年归母净利润近19亿元。
今年以来，这两家公司业绩增长更为迅猛。长江存储一季度营收达470亿元，单季营收已超去年全年的七成；归母净利润高达334亿元，是去年全年的两倍多，对应净利率超过71%，盈利能力突出。
长鑫科技一季度营收同比增长719%达到508亿元，归母净利润248亿元，对应净利率约49%，盈利水平则逊于长江存储。
从细分业务来看，长江存储主要收入来自NAND Flash，其占比从2023年的77%持续提升到今年一季度的96%。
自2024年以来，全球存储行业周期整体回暖，尤其是AI的爆发导致存储芯片需求加速爆发，供给端产能向高端领域倾斜，进一步加剧供需失衡，行业进入量价齐升的高景气周期。
从长江存储来看，其NAND Flash产品产能利用率和产销率均维持在高位，毛利率更是从2023年的1%，持续提升到今年一季度的76.77%，该季度平均单价相较去年同比暴增173%，同时成本也在持续下降。。
同时，该公司产品结构也在升级，逐渐从闪存裸片向更高附加值的终端产品延伸，去年智能终端和固态硬盘收入同比分别增长77%和55%，远高于存储芯片的23%。
据TrendForce，今年第一季度，长江存储在全球NAND Flash厂商中，按销售金额和出货量排名，均位列中国第一、全球第三，仅次于三星和SK海力士。
长鑫科技同样做到DRAM领域的中国第一，全球仅次于SK海力士、三星和美光。
国资持股超九成，长存估值难超长鑫
两家巨头背后，都离不开地方国资的托举。
在NAND闪存领域，全球市场此前长期被三星、SK海力士、美光、铠侠等少数企业垄断，国内企业由于资金、技术等行业壁垒而长期缺乏竞争力。
长江存储的诞生则承担着国产NAND闪存崛起的使命。2016年，紫光集团旗下的芯飞科技、国家大基金一期以及湖北国资联合发起成立长江存储，当时紫光集团系控股股东。
后来紫光集团因激进并购，在2021年陷入债务危机重组，湖北科投出资51亿元，收购了长江存储相关资产，由此开启独立发展，并先后完成了五代多款3D NAND Flash产品的迭代。
目前，长江存储不存在控股股东和实际控制人，但国资合计占比超过九成，而长鑫科技除了国资，还汇集了阿里、腾讯、小米、美的等知名市场化产投。
随着长江存储上市，武汉国资有望迎来丰厚回报。武汉市国资委控股的湖北长晟持股26.54%，武汉光谷管委会实控的芯飞科技、光谷产投分别持股25.35%、9.25%，其中湖北长晟和芯飞科技都是湖北地方国资和国家大基金联合出资设立。
国家大基金也投下重注，其中一期持股11.97%，大二期持股11.38%。中网投、央视融媒体基金、上海国资，以及农银投资、建信投资、交银投资、中银资产、工融基金等银行资金，1024名公司核心人员合计持股1.29%。
按照上市前长江存储公开的1500亿元估值计，这些机构未来收益率都将至少翻倍。
市场也好奇长江存储的未来估值空间，但有长鑫科技上市在前，它也有了明确的估值锚点。
从发行市值看，长江存储约为3000亿元上下。长鑫科技发行价8.86元、发行股份66.88亿股，初始发行市值就高达5792亿元，上市首日暴涨466%，市值约3.28万亿元，随后一度冲破4万亿元，目前仍以3.79万亿元的市值为A股之最。
可见，两者发行市值就将存在较大差异，当然最后还要看长江存储的发行定价。从目前市场情况看，其大概率也将受到市场追捧，如何理性定价成为二级市场的考验。
目前公开的市场预测数据显示，长江存储上市后市值有望达5000亿到8000亿，乐观预期下将超万亿元，意味着其或将难以超越长鑫科技。
更关键的，是两家发展潜力的差异。
目前在闪存领域，三星、SK海力士、美光、铠侠、闪迪等巨头仍在激烈竞争，长江存储与头部两家企业的差距明显，而相较后三家的优势也并不突出，这几家企业也一直在争夺全球第三的位置。
同时，相较长鑫科技所在的DRAM赛道，NAND Flash市场规模较低。据TrendForce统计，去年全球DRAM存储器产品市场规模为1536亿美元，而NAND Flash产品市场规模不到其一半，约为711亿美元，这很大程度上决定了两家公司未来的天花板。
不过，随着AI的迅猛发展，带动全球数据总量及存储需求爆发式增长，且由于产能建设周期，存储市场供需失衡格局短期难以缓解，NAND Flash市场规模未来将持续扩大。
前述机构预测，今年全球NAND Flash市场规模将暴增至3037亿美元，2027年将达到4158亿美元，随后伴随产能扩张或出现回落，到2030年将缓慢增长至4885亿美元，而且数据中心和企业服务器将成为占比超过一半的应用需求。
Omdia等机构则预测，全球DRAM市场规模到2030年预计将持续增长达到5710亿美元，乐观预测甚至可能超万亿美元。
当然前提是AI资本支出保持加快增长，未来高端AI服务器需要更多的DRAM芯片，尤其是HBM将成为DRAM市场增长的变量。长鑫科技虽然HBM技术相对落后，但也在进行布局，成为其未来估值的一大支撑。
同时，在技术侧，随着大模型参数提升、长上下文扩展和智能体普及应用，对存储也提出更高的技术要求，提升存储密度、降低单位存力成本也成为行业发展趋势。
NAND闪存多采用IDM（垂直整合制造）模式，长江存储也不例外，具有明显的重资产、高投入特征。招股书显示，该公司期内购建长期资产累计现金支出约964亿元，累计研发支出近160亿元，持续高额的资本开支是维持技术迭代和产能扩张的必要条件。
目前，长江存储已建成中国大陆最大的3D NAND Flash晶圆生产基地，两座晶圆厂合计月产能约20万片，远低于三星、SK海力士等巨头的百万片级产能。
同时，行业内300层以上3D NAND产品已量产出货，而长江存储目前还在两百多层稳定量产，且产品主力仍是消费级市场，在高单价企业级市场话语权较低。
这些问题在当前高景气周期中会因高速增长的业绩而被暂时忽略，一旦周期回落，差距就可能进一步显现。该公司此次募资中的208亿元就将用于量产项目升级，其余则用于研发相关项目。
如何利用当前行业周期以及上市机会，加速突破和追赶仍是国产存储芯片接下来的重任。
运营编辑 | 曹倩 审核｜孟莎莎
