文｜巴芮
7月8日，Momenta终于登陆港交所。
这条IPO之路他们走了十年。Momenta曾是行业中最早的独角兽，也是2015—2017年那波集中涌现出、真正熬到上市的智驾公司里，最晚敲钟的一个。
回看智驾这十年，Momenta仿佛行业中的一个“错位者”，除了生在被视为无人驾驶最好年代的2016年，其余节奏都没“踩在”点上。
此前智驾呼声最高的是什么？是L4，是Robotaxi，是无人、无方向盘，然后直接重写出行市场。这套性感叙事足以把所有当时一级市场里最有想象力的投资人都撩拨得神魂颠倒。
但Momenta创始人曹旭东觉得那不合逻辑。尤其在跟Waymo这个被视为赛道标杆聊完之后，“他们能把每一个具体的技术问题都讲得很清楚，但没有去想规模化L4这件事最根本的问题到底是什么、要用什么战略路径去解。”他感到失望，“登月最重要的事是造火箭，而不是觉得珠峰离月亮近就去登珠峰。”
所以这支出自清华、MIT、微软亚洲研究院和商汤的创始团队，选择先L2量产装车，再用数据飞轮反哺L4。用曹旭东的话说，做量产就是在造火箭。这是属于科学家们的叙事逻辑。严谨，但不性感。
这直接导致Momenta在2022年行业整体退坡前，就因没有L4的声量大，而在2019年更早更长时间的陷入沉寂。
直到2024年初，特斯拉FSD V12上线——自动驾驶迎来自己的“GPT时刻”，整个行业才重新有了向上的气口。
国内的两大L4明星——小马和文远在那一年争相登陆纳斯达克。而也因为FSDV12证明了“用数据喂养模型”才是自动驾驶的终局，使得Momenta一直押注的“数据飞轮”，几乎在一夜之间成了共识。再加上毛利率、license收入和定点车型上跑出的确定性，Momenta才再次站回到资本的聚光灯下。
上市前的报道里，总有人会说Momenta背后站着一支超豪华的投资天团，然后把大机构挨个列一遍。但仔细观察会发现，它们多集中于两端—早期一级市场对自动驾驶最上头的2016—2018年，和商业化被验证后的2024-2026年。
中间那几年，几乎全靠产业战投支撑——上汽、丰田、通用……着实厉害，也着实难搞。
此时上市，是普遍被外界视之为智驾IPO的最后的一个窗口期——因为FSD要入华了。而智驾的行情也依然算不上好。
上市前夕，36氪CEO冯大刚问曹旭东：为什么要上市？
曹旭东答，为了品牌和信任。
但在Momenta的新定位中，它已不只是一家智驾公司，而是一家“全球领先的物理AI公司”，这回倒是终于站到了时代的主流叙事之上。
但它又要被重新定价了。而这几乎就是Momenta这融资十年的一个缩影：始终在被审视，始终在被评估，一轮又一轮。
「暗涌Waves」访谈了Momenta的七位投资人，想看看他们是如何在这种错位中押中Momenta的。
Part01
> 九合：Momenta成立第二天给TS
关于谁是第一个相信曹旭东的投资人，官方信息是蓝湖资本的创始人胡磊，因为他是第一个签支票的，A轮的领投方。
但按九合创投的说法，他们是第一个拍了“TS”的人。因为他们给出TS的时候，Momenta才注册成立两天。
只不过因为当时九合“基金盘子不够大”，没挤进第一轮。九合创投创始人王啸当时对负责项目的同事说，“有可能你们miss掉了一个大案子。”
后来据说又专门约曹旭东在知春路吃了顿饭，最终抢进了Momenta2017年5月的第三轮。
有意思的是，作为曾经的百度「七剑客」之一，王啸却没怎么专门看百度系自动驾驶。他说看的第一个智驾公司就是Momenta。
当时王啸的判断有两个——
一，自动驾驶肯定能做成；二，曹旭东有战斗力。
“他的思路很清晰，不但有年轻人这种冲劲，也有一定的商业sense和管理上一些的方法论。最怕的是年轻人只有技术，没有商业的感觉和带团队的独特的能力，那是做不成的。”
> 蓝湖：与共识偏差二三十度
在识人层面，九合跟蓝湖对曹旭东有过一点相同的评价——曹旭东的量化叙事能力极强，“他身上有那种比较少见的、能把宏大理想翻译成硬核工程步骤的能力”。
一个例子，蓝湖资本创始人胡磊说自己第一次跟曹旭东在亮马桥附近的一家餐厅吃饭时，曹旭东像个"技术宅"，给他讲了一大堆技术细节，但大部分他都没听懂。
只有一件事胡磊听懂了，就是曹旭东在算一笔跟数据有关的账：要训练出可用的智驾算法，需要采集多少公里的数据，用自己的车跑，需要多少车、跑多长时间，最后得出一个天文数字。但如果做量产方案供应商，数据就从客户的车上来。
"大部分人跟我讲的是怎么把实验车造出来，"胡磊说，"旭东是唯一一个跟我谈数据怎么来的人。"
他后来跟曹旭东去了Momenta在中关村的简陋办公室，对方给拿一个摄像头去捕捉电脑屏幕上开车的场景，实时识别画面中的道路和障碍物，灵敏度和准确度都挺高。
但其实这个细节都没有写进投决报告，胡磊依然记得这组画面完全是当时受到了一些来自AI的震撼。因为当时屏幕上不是真车场景，而是一款叫Need for Speed的赛车游戏，那个游戏胡磊玩过，却发现他们的算法开得比自己好。
那顿饭后两三天胡磊就给了曹旭东TS，500万美金领投了Moment的A轮。当时，蓝湖资本不过是一只刚满两年的年轻基金，正刻意在共识之外寻找机会，"不是完全非共识，可能跟共识偏差个二三十度。"胡磊说。
而曹旭东，正中下怀。
> 凯辉：强烈的凶悍的真诚
按说Momenta不应是凯辉基金的标的。毕竟彼时他们更多被外界认为是一家以并购和成长期PE见长、且专注于跨境投资的投资平台。但巧的是，2015年凯辉刚成立了凯辉创新基金一期，开始切入早期VC，并在国内投出了拼多多。
而且在凯辉基金创始人蔡明泼第一次见曹旭东的2017年，自动驾驶还依然是资本市场的宠儿。
但真正把自动驾驶推到凯辉面前的，是其产业生态合作伙伴——法雷奥（Valeo）。在与这家全球顶级汽车零部件巨头多年的交流里，蔡明泼很早就察觉到他们对自动驾驶有浓厚的兴趣。
“但这东西不是marketing，不是说要做产品就做得出来，它是有底层科技的，要对物理AI真懂。”所以当团队跟他说这么一个团队要做自动驾驶，蔡明泼就盯着一点：他技术背景够不够硬。
显然够了，仅第一次见面后，蔡明泼就将曹旭东他们定为“中国当时最好的团队之一”。
此后，他还应邀去给Momenta的全体员工分享自己在法国的创业故事。那天晚上蔡明泼带着法国前财政部副部长，也是凯辉基金管理合伙人Bruno Bézard一起去，他讲被拒绝、讲怎么用真诚打开局面。后来Momenta在自己的公众号里记录了这次分享，标题叫“创业要凭借强烈的凶悍的真诚”。蔡明泼说他们抓住了关键词。
当年，凯辉领投了Momenta的B2轮，这是他们切进自动驾驶的第一枪。仅两个月后，凯辉又拉上法雷奥和长江产业基金，单设了一只人民币汽车科技基金，专投中国早期的汽车科技与出行项目。
> 愉悦：最被低估、也最难的一步
作为最早在汽车与出行领域做全链条布局的投资人之一，愉悦资本创始及执行合伙人刘二海是不可能错过这波自动驾驶浪潮的。
但愉悦入局Momenta的时候，正是自动驾驶领域路线之争最激烈的一段时间。L4的声量渐涨，Robotaxi的性感叙事正在大把收割资金和人才，而Momenta则逐渐滑向资本的聚光灯之外。
但刘二海当时对Robotaxi的看法是，实现路径比较长，“不在技术，而在法规——RoboTaxi上街撞了人谁负责？矛盾很多”。他更buy in曹旭东的想法，“把Robotaxi也放在视野里，但主要精力放在装车”。况且当时Mobileye也很流行，很多人用它做L2。
更重要的是，当所有人都开始把“数据、算力”挂在嘴边时，曹旭东“几乎是唯一一个能把数据怎么来讲透的”。
"获得数据你就得有车装你的东西，怎么让人家装？那就得服务好主机厂。"在刘二海看来，这恰是当时最被低估、也最难的一步，“要跟车厂保持良好关系、最好还有互相投资协作，本质上是早期建立信任、解决主机厂的顾虑。”
但跟主机厂合作这件事的难度有多高，人尽皆知。
而刘二海在曹旭东身上发现了一个很妙的点，“旭东不是一个只靠技术就想重构行业的人，他对行业的关系结构有着极其敏锐的感知”。
Part02
2019到2020年，是L4声量最大的两年，也是Momenta转为沉寂，陷入一段漫长融资真空期的时刻。
那时的钱都是零敲碎打地进，“谁来投就关一小轮”，1000万、2000万美元的支票一张一张地签——有6、7个月，胡磊和曹旭东几乎每个月都在签融资协议，股东越来越多，每次要签的份数也越来越多。
这让作为早期投资人的胡磊很着急，但他又不能跟曹旭东说，“说了既不化解我的情绪，也不解决他的问题。”
当时曹旭东更重头的事，是搞研发和啃主机厂。做Robotaxi，故事在天上；做量产，麻烦在地上。
主机厂是行业里“甲方中的甲方”，想服务好它们非常难——这话刘二海说过、王啸说过，蔡明泼也说过，几乎是熟悉车圈的人的共识。它们对被边缘化极为戒备，“只有做不了或不想做的才外采，比如轮胎”，更别提自动驾驶这种核心部件——“这么重要的一个部件，人家怎么会轻易就说‘我采用你的’？要反复测试”。
而曹旭东是怎么一点点把这些大甲方搞定的，几位投资人的讲述恰好能拼出一个完整的轮廓。
首先是姿态得放低。刘二海记得曹旭东跟他说过Momenta可以做Tier 1，也可以做Tier 2，但能做Tier 1直接跟车厂对接最好。姿态放得很低。刘二海很受振动：一个技术出身的人居然对关系结构格外敏感。而且Momenta很早就组建了类似FDE的专门小组，就近驻场“待命”主机厂，随叫随到，直到把车厂的问题解决掉。
高榕的合伙人辛旺记得，这两年投资人想约曹旭东开个会非常难，但客户的需求他绝对随时响应——辛旺本人就被这样改过会议时间。
而蔡明泼最中意曹旭东做生意的方式——别人是拿着水管问你要不要买，曹旭东是路过看见你家水管漏了，说“我帮你修一下好吗”？修完了，水管自然也卖了，人家还请你喝咖啡。他把自己当成方案解决者，而不是卖东西的人，“所以车厂不但给他订单，还投他钱，还把自己最真实、最棘手的痛点都告诉他”。
蔡明泼算是当时Momenta早期全球化与产业化过程中的一个特殊角色。
坐拥丰富汽车产业资源的蔡明泼，曾多次帮Momenta与海外车企牵线，甚至为促成某次合作，将法国某企业高管请到上海，周末两天都跟Momenta的人一起“关”在凯辉办公室里深谈，而每到卡点蔡明泼就会出面调和，帮助双方翻译彼此真正关心的问题，也替曹旭东说出一些创业者不便直接说出口的话。
后来，Momenta在欧洲设了办公室，常驻当地的联合创始人孙环会常到凯辉的巴黎办公室交流，蔡明泼还专门引荐了一位前法雷奥的德国销售顾问帮他们开拓客户。
而最让刘二海觉得了不起的一步，是曹旭东把对第三方智驾最有戒备心的的甲方直接变成了股东。他接纳一家又一家主机厂的战略投资，一边用专门的team把主机厂服务好，一边让主机厂出钱入股，关系自然绑得更深。
刘二海说，自己投进去一两年，看着他把丰田等主机厂的战略联盟一个个做成，才发现这个原以为“只是技术不错”的人，战略能力这么强。
2019年MSD方案首次发布前后，Momenta陆续与丰田等主机厂达成战略合作。
胡磊悄悄着急的日子，终于在2021年3月结束。Momenta拿下5亿美元C轮融资，上汽领投，丰田、博世、淡马锡、云锋跟投，奔驰、腾讯也在列。在胡磊印象中这是Momenta第一次拿到单笔上亿美金的投资。
此后半年，上汽追投并官宣智己L7搭载其方案，通用又砸下3亿美元；到当年11月C+轮收官，整个C轮累计融资超过10亿美元，是那年中国自动驾驶领域最大的一笔。
就这样，沉寂之下的Momenta，把上汽、丰田、通用、奔驰、博世……几乎每个主要市场头部的车企和顶级Tier 1，一个个签成了自己的客户兼股东。
胡磊回想起当初自己出的那些馊主意，比如别这么碎地融，不如等领投方带着一大堆跟投一把进来……"幸好旭东没听我的。"胡磊后来说，也正是那些细细碎碎融进来的钱，在那样的市场里，把公司一点点拖过了最难的那段日子。
Part03
2024年，特斯拉FSD V12发布后，端到端和数据驱动重新打开想象。此时，Momenta过去那些被视为慢、重、不性感的东西——主机厂合作、量产装车、真实道路数据和license收入——突然变成了可以被定价的确定性。就是在这个窗口里，Momenta又重新回到了资本桌上。
我们把招股书里那些最具确定性的数据摆在出来，这是机构们愿意在后期为企业付出高溢价的证据。他们的相信，都藏在这些数字里——
2023到2025年，Momenta营收从7.43亿元增长到24.13亿元，两年复合增速超过80%；其中最能体现商业模式成色的授权（license）收入，从约0.23亿元跃升到9.68亿元，两年翻了约42倍；毛利率也从17.5%一路爬升到71.6%；截至2025年底，账上现金储备超过100亿元。
经营层面（最新数据），它已拿下超过210款车型定点、量产交付超过100款车型、前装搭载累计超过100万辆，业务覆盖十余个国家，并与全球前十大车企中的九家达成合作；据招股书援引的第三方行业报告，其在全球第三方城市NOA供应商市场的份额已超过六成。
2024年后，Momenta开了一轮Pre-IPO轮。2024年下半年启动，一直到2025年底才陆续交割。鼎晖、高榕和高成就是在此时抢进来的。
本身作为VC的高榕很少投这么后期的项目，但他们赌Momenta是一个“百亿乃至千亿美金的机会”。
其实在Moment刚成立时，高榕就看过，但没出手。直到2025年Q2，团队在行业交流中不断听到一个声音，说“Momenta这家公司做得真好”，而且多是智驾从业者说的，这是需要重视的信号。
他们主动找到Momenta，并看到了一些为之意外的数据——第一，license收入的增长斜率"吓人"；第二，最头部的那批车企基本上都拿下了；第三，公司在第三方高阶智驾领域所占的市场份额比辛旺想的高得多，“我预想可能30-40%，后来发现超过了60%”。
但让辛旺觉得最被低估的是Momenta的“工程化批量复制能力”。“你能不能快速地、批量地给不同车企、不同车型部署方案，并且达到好的效果？这件事情是极其难的。目前中国只有极少数公司具备这样的能力。”
从见面到决策，高榕只用了两周，是那一轮中下注较多的机构之一。“一定要快”，因为辛旺知道还有其他投资人盯着，而动作稍慢的人，额度就会被压得很少。高榕终于“补”上了这一枪，“他从如此竞争激烈和起起伏伏的赛道里杀出来，这得是一个多好的团队。”
鼎晖也在抢。他们本来是做消费和大型跨境并购起家的，近十年才快速对科技领域的布局。
2025年上半年，许志坚第一次见曹旭东，进行了一场两三个小时的谈话，许志坚很兴奋，一直在插话提问，聊到不想走。但其实报表上那些陡增的数据已经无需再让Momenta以其他方式证明自己了。
许志坚已经没什么可再挑剔的了，“一个车企愿意把项目交给你、愿意共同研发、愿意把你放进未来车型规划里，本身就是最硬的背书。”
投决会前夕，曹旭东高烧带病为投委会成员试驾，更是成了一个加分项，据说这事儿在第二天的投决会上被反复提起。
对Momenta的投资决策流程大概走了一个月，这在一向以严谨著称的鼎晖内部，算是最快的节奏了。
高成资本创始合伙人洪婧算是较早接触曹旭东的投资人之一，2017年就聊过。但当时，洪婧还在另一家机构负责PE基金，受限于基金阶段和投资策略，无法投资如此早期的项目。
后来，洪婧创立高成，Momenta还一直在她的项目库中，每隔一段时间，就重新审视一下：毛利在提升吗？定点在增加吗？飞轮转起来了没有？
这条赛道，洪婧已经关注了8、9年。她等的不是单纯的技术领先，而是技术能够被转换成商业壁垒的那一刻。在她看来，“技术本身是时间的敌人，一定要在技术领先期把它固化成商业壁垒。”
从2024年初开始，高成进一步重仓布局Physical AI，并将自动驾驶视为Physical AI最早实现规模化商业验证的核心场景之一。
此时再看Momenta，意义已完全不同。它不再只是曹旭东早年提出的一条技术路线，而是已经被量产、客户、收入和数据反复验证过的商业闭环。
洪婧从2024年开始对Momenta进行密集尽调。到2025年，她发现Momenta的毛利率已从前几年的低位一路攀升至70%以上，“已经是一个纯软件和模型公司的毛利率水平”。与此同时，智能驾驶渗透率在高端车市场触及20%。
洪婧笃定，任何一个新技术的渗透率一旦达到20%，就一定会到50%、60%甚至更高。“就像彩色电视一旦出来，没有人想回去看黑白电视了。”在她的测算中，到2029年，智能驾驶渗透率有望达到80%。所以，她愿意为Momenta的潜在增长空间买单。
最终，高成领投了Momenta Pre-IPO轮6000万美元融资，是高成在Physical AI与自动驾驶项目中投出的最大一笔钱。
投资人都爱曹旭东。
蔡明泼说自己每次跟曹旭东见面都会合照，他准备把这些照片搜集起来做成相册，在IPO的时候送给对方。
7月8日这天，Momenta以295.6港元开盘，市值站上700亿港元。。最早进场的蓝湖，到上市时账面已经翻了80多倍，成为他们基金史上回报最高的一个项目；哪怕是最后进入的高成，也有不少浮盈。
这家从2016年起始终走在共识之外，却步伐坚定的公司，终于在上市这天等到了一次迟来的校准。而往后的价值，轮到二级市场来回答了。
钱 的 流 向 ， 人 的 沉 浮
